[王榮昆]從技術分析看油價

  早前發表了一系列討論世界局勢與油價的文章,今次我們不妨換個角度,看看技術分析對油價有甚麼啟示。平均線可算是最早發明並得到廣泛應用的技術指標,最常見於幫助投資者作出順勢操作的參考。本欄選出了最多投資者選用的組合:5天,10天和20天線。其中,5天線顯示順勢;10天顯示價位與阻力的互動;而20天則反映轉勢的現象。   從標記(1)的第一箭號可見,油價在去年11月中下旬曾嘗試扭轉跌勢,可惜未能升穿20天線便重新下跌,順著5天線徐徐而下。到第二箭號時,主要仍是受制10天線,未曾認真挑戰20天線即重新展開下跌趨勢,平均線組合又再重新拉開距離。如果投資者早著先機,沽空原油,在平均線指標的提示之下,一定會緊守倉位,順勢而下讓獲利飛翔。但觀乎是次趨勢,雖然一月中開始的反彈頗為強勁,可惜卻形造出一個教科書式的頭肩頂形態,見標記(2)。當價位跌穿其頸線時,即USD$30,亦完成了其量度跌幅至USD$26的低位。所謂進場是徒弟,離場是師傅,究竟是升穿10線還是20線時止賺,還是再熬過這完美的頭肩頂才平倉,這個則可以寫另一篇文章了。   這些既已成為歷史,寫來何用?一來可與對技術分析認識不多的讀者分析本欄如何利用技術指標和形態解讀圖表,幫助操作。二來是要與我們之前的分析做一個對照:自從一月中以後,油價的形勢已經作出了根本的改變,最近一波猛烈的跌勢已經告一段落,進入一個踹隱或整固的階段,而新一波的走勢正重新蘊釀。 從技術上看,暫時可以排除油價在短時間內再次大跌的可能,剩下反彈和橫行兩個選擇。而因為價位在形造頭肩頂時,已多次挑戰20天線(見標記(3)),並且已最終企穩在其上,故油價進一步反彈的可能性不小。   配合其他技術指標,一樣可得到油價短線見底的啟示。從標記(4)可見,當油價在頭肩頂的第二隻腳創出新低時,各個指標皆不約而同顯示出改善的讀數,即所謂的背馳。先看屬於擺動指標的RSI,其主要作用是找出短線機會,不單顯示出背馳,而最新讀數亦升越50。而Stoch雖然也屬短線指標,但據公式的原理分析,是兼具動量,強弱與平均線的優點。從圖中可見,指標在整個跌勢中幾乎全期貼近0線運行,反彈不多,至頭肩頂完成後,出現尖底的交义訊號,亦顯示其動力與前期的弱勢反彈大有不同。最後, MACD,屬於中長期的趨勢轉勢指標,亦有論者認為兼有RSI及Stoch的好處,也顯示出背馳,熊牛及牛差離等的向好訊號。   當有了技術指標對後市預測的假設,投資者即可以制定自己合用的策略,用於原油或順著産業鏈而下選擇的適當的股份。根據前述的分析,以頭肩頂的頸線,即USD$30位置作為分水嶺做好或做淡。很多擁護基本分析的投資者對技術分析的方法是懷疑的,本欄卻認為,如果只奉一種方法為金科玉律也一樣會以徧概全。從市場運作的角度看,有買有賣才能成交,所以超買超賣必有修正,亦合乎技術分析的邏輯。在適當時候參考不同判市方法自有其價值,重點在於不同原理的方法能否互相印證支持。造成現今油價跌跌不休的原因乃供求問題,亦即繫於油組有無減産的意願,除了油組局內人無人可以斷言這場跌價風波何時過去。但上述技術分析指出的USD$30的頸線位置,正與早前本欄一系列對産油成本的分析互相呼應。可見,投資者實不應畫地為牢把自己定型為基本分析派或技術分析派,反而可以嘗試思考不同的方法有何優勝之處,並多加綜合利用。

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【王榮昆】大話怕 Back Test

在香港的恒指期貨炒賣圈子裏經常流傳著不少千奇百怪的方法,散戶一般都奉為金科玉律卻又沒有多少人願意深入思考這些方法合理與否。就像最近本欄有位股友談到一個方法,是企圖捕捉期指轉倉期的所謂大戶手影,並嘗試預測下月恒指走勢。   這個方法的背景是咁的:大戶每月都會在月底計數,平本月的期指倉(無論輸贏),然後開下月新倉,亦即是轉倉,由於數量龐大,需要以四五日完成,就出現了所謂轉倉期。而在這期間做成的重要點位就好像一個分水嶺一樣,可作為預測之用,其中一種方法是以結算翌日指數開於這點位之上為看好下月恒指走勢,反之亦然。其邏輯是這些點位都是大戶的部署,如果結算翌日開於其上就是大戶要看好,無人可以抵擋大戶翻雲覆雨。   本欄認為大戶轉倉區其實與成交密集沒有多少分別,充其量只能在指數運動時反映出阻力與支持的作用,本身只是「中性」的。在密集區及之下沽的人認為再升是貴,反之,買的人認為再跌是平,到最終錢多的投資者就是這場角力的贏家。打個比喻,大戶轉倉區就像一個戰場,揸沽兩軍總會在此相遇戰鬥,但怎能簡單地以哪一方有位小兵第一個倒下,就預測兩軍的勝負呢?   所謂大話怕計數,為了令股友更加明白個中道理,本欄做了一個Back Test。方法是將1987年1月開始,以每月期指結算日並之前4個交易日收市價組成一個範圍,以當月最後交易日(即結算日翌日)收市價在這範圍之上或下作為預測下月走勢的依據。統計結果如下(詳細數據見附表):   從中可見多達46%的月份的最後交易日收於大戶轉倉範圍,未能執行預測,成功與失敗的百份比亦非常接近,可見,這個方法是沒有意義的。如果微調一下方法,將多達135個未能執行預測的月份加入統計,結果又會如何呢?今次將大戶轉倉範圍轉化為中位數再做一次統計,結果如下:   由於成功與失敗的比率仍然是非常接近,所以結論還是一樣,這種預測方法沒有意義!如果還不死心,只將最近九年的數據做統計(2007年1月至2016年1月計),又會得到甚麼結果呢?   非常幽默地,結果更是剛剛相反,失敗的百份比竟然比成功的還要多!可見,這種以大戶轉倉期做成的所謂轉倉位不單沒有預測作用,甚至可能弄巧反拙!投資者真的要多多獨立思考,切勿人云亦云!     附表:      

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【王榮昆】凍結石油產量的實際意義

  伴隨著油價的上揚和對日、歐央行放水的憧憬,環球市場從上週五開始報復性反彈,金價與日圓應聲落馬。市場觀感對 Risk off 和 Risk on 之間的情緒輪轉似乎成了最新的交易主題。而這種情緒的轉變速度之快及頻率之高,亦令趨勢投資者在單日賣賣中較難有利可圖。我們之前對環球和本港大市做出的假設和看法大致不變。也就是說,油價仍是左右風險資產走勢的最主要原因。昨晚油組在卡塔爾的會議之後,油價大插(圖一),黃金反彈,可能再次對投資者Risk on 的心態造成打擊。   【圖一】 幾個產油大國在昨晚究竟簽了些什麼協議?沙特阿拉伯和俄羅斯這兩個油組及非油組陣營的巨頭,及委內瑞拉、卡塔爾這兩個小國同意將他們的產油量「凍結」在今年一月的水平 – 即不加不減。以淡友的角度去看,其實這也代表此四國不同意減產。而其中俄羅斯的參與是有條件的:當其他產油國加入此協議時,俄國才會考慮凍結產出,且表示其仍對此協議細節有疑問。而除了伊朗、阿塞拜疆表明無意參與外,伊拉克及科威特皆願意凍結產出,但是條件一樣:其他油組及非油組主要成員必須同意咗簽署協議先。   現在產油國的情形,便好似武俠小說中幾大高手在比拼內力。頭頂出煙嘴角含血之際,大家都已內息紊亂,但又因互相牽制而欲罷不能,於是有人提議一齊收功。但係冇人係傻仔,個個都知如果自己收功而別人不收,那必定是自己經脈俱斷、化為飛灰。所以每一個高手都係度大大聲嗌:「喂,係咪收功啊?拿,你收先啦,你收咗我實收!唔係唔信我吖嘛?」可想而知,在這種心態下達成的協議,效用實在有限。   從實際產油量上來說,簽署這份協議的國家在近期的石油產出其實並無太大變化。沙特及俄羅斯在過去近四年中的石油產出量基本上已經無增長,俄羅斯的產油量在今年一月達到每日1,090萬桶,其想要繼續維持這種高產量其實已經很艱難。市場的解讀是:沙、俄兩國其實已分別達到其de facto產油上限,現在的這個凍結產出協議若無其他仍有餘力的產油國家參與,則與自欺欺人無異。   從圖二可見,利比亞及伊朗的產油量在過去四年中明顯下降,北美的產油量則因為頁岩氣而增長了近一倍。油組其他的產油巨頭中,伊拉克的產出亦在今年一月達至每日437萬桶,比之六年前戰爭剛結束時增長了82%。這幾個國家是否願意參加凍結、乃至減產的協議,對石油價格能否觸底反彈,才具有實際意義。由於現時這些國家明顯仍在觀望,高盛對油價的年內預期仍然保持在每桶20美元的低位。    【圖二】   昨晚產油國的協議唯一的意義,大概便是沙特這個堅持用產量搶佔市場份額的國家,終於做出了改變態度的姿態。以上世紀90年代末的低油價時期做比對,即便沙特這次的舉動不是我們之前提過的「狼來了」,從供應方把油價重新導向正常化的過程,也必定是循序漸進,及漫長的。且這個過程需要油組和非油組產油國的通力合作 – 而伊朗和美國至少現時都沒有減產的意願。  

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[王榮昆]新石油危機 – 末日拼圖

    近月和幾個出名或不出名的行家交流過對大市走勢的看法,持樂觀態度者無。 共識是:市場氣氛負面,但猶疑多過恐慌 – 人人都在眼眉跳,但其實不確定要驚些什麼。只要「終極一跌」不出現,這種杯弓蛇影的情緒就會持續主導市場,沒太多人會願意落場。 而過去每一次的「終極一跌」,都必須有一個「被」合理化、然後被廣泛接納的災難主題(如LTCM、科網股、MBS)作為載體,唯今次這種具支配性的主題尚未出現。 在《新石油危機》這個系列中,我們正是試圖以有限的幾塊碎片,去整理出一幅較為合理的末日拼圖。大家可視之為情境分析中的worst case scenario。   頭盔戴完,言歸正傳。上文提到OPEC核心國家在這場能源戰爭中的持續作戰能力,以及他們可能期望達到的戰略目標 – 最終控制頁岩業對石油業的威脅。在經歷了16個月增產壓油價的炮火準備後,頁岩業乃至其他能源公司的現金流及負債已經千瘡百孔,但仍只是初呈敗象,並非成建制潰散。故在下一階段的作戰中,油組核心國家除了要以精細的戰術動作將頁岩業拖入絕境之外,也需要其友軍做出協同攻擊。   我們來看看,OPEC的友軍有哪些,他們現在到達指定位置沒有?    美國(民主黨)與OPEC的關係非常緊密,在這次的危機中著實出力不少。若非FED去年尾加息,將貨幣政策方向轉為緊縮,通縮恐慌這張牌的威力應該會遜色不少。而正是因為油價和加息的雙重打擊令全球市場波動性劇增,投資者的風險胃納才會縮小。當投資者處於這種Risk-off狀態時,安全資產的吸引力就會大增。所以,即便是在加息後,美國國債的超額認購率(Bid-to-Cover Ratio)仍居高不下,收益率甚至不升反降 – 耶倫對此應該倍感欣慰。這也部分解釋了為何在上月的全球大跌市後,FED在議息時仍堅持其冷傲的鷹派嘴臉。   除了以自身的貨幣政策配合外,美國亦幫OPEC在其他地區的友軍做出統籌部署 – 包括伊朗及日本。奧巴馬批准解除伊朗大部分的經濟制裁,令其重新成為石油出口國。伊朗隨即宣稱將「不惜代價」增產出口,以搶奪市佔率 – 消息經路透報導後,當日油價又插。   而安倍之前若無美國點頭,應該是不敢強推安保法的。黑田東彥上週五突然宣佈日本將實行負利率,是否是投桃報李我們不敢講,但對美國的好處很明顯。環球長短倉交易者在之前一段時間內持續買日圓、沽風險資產,但這種雙向操作在日圓負利率後已無意義,資金因此回流美元及美債。當避險資產的選擇越來越少,美國在此次石油危機中的底氣就越足,受益就越多。即使坊間傳說沙特阿拉伯(第三大美債持有國)有可能入不敷支,需要賣出美債套現,其他投資者蜂擁而至的買盤亦可幫助美債維持低收益率,從而反過來幫沙特真正的財政狀況打煙幕彈。   此外,雖然最近一星期已連續兩次傳出OPEC將開會談減產,但我們認為這只是其盟友間耍花槍、並進一步增強市場與油價間相關性的伎倆 – 雖然類似《狼來了》的情節,但市場卻已被訓練到形成了條件反射。大家若記得下面這幅在《拆局》中用過的圖,就會知道以自身利益計,科威特、伊拉克、及阿聯酋三個油組核心國在現時的油價水平應該沒有太大的減產壓力。       故此,核心OPEC的友軍應已全部到位,而下一步的會戰將會以中國為藉口展開。   為什麼是中國?BlackRock 的CEO Larry Fink在彭博的訪問中講得很好:自去年中以來,中國的領導層內部很明顯出現了一些前後矛盾(inconsistent)的聲音,其傳達至外部世界的訊息亦欠缺連貫性 – 這是目前令他最不安的因素。最後那句話的真假或動機我們先不評論,但中國的市場監管部門和宣傳機關在過去三個季度中表現出的種種失策和弱點,都很容易讓有心人產生乘虛而入的唸頭。當然,最終的目的應該並非是要打垮中國,而是以中國作為這次新石油危機中最後會戰的導火索,以及替罪羊。   替罪羊的概念不難理解 – 外媒仍將這次油價崩盤的主因歸咎於中國的經濟增速減緩,需求降低。在過去三到四年中,我們已被不斷重複地灌輸一個相同的概念 – 世界經濟不好,大半是中國經濟的錯,這次也不會例外。那麼導火索又怎麼講?作為一個正在慢慢開放的資本市場,中國的可突破點不多,其一是人仔,其二是中資股集中的香港股市。   從去年十二月中設立的一個新人民幣指數(CFETS Index)及今年第一個禮拜時人行任由CNY中間價連續六天下滑可見,中國領導層先前比較擔心的,是人仔兌G3貨幣高估的風險。但這迅速被投機者利用,形成沽空人仔的風潮。除了不斷有大鱷、對沖基金公開宣佈狙擊人民幣之外,有的美資大行亦曾大力動員自己的客戶參與沽空人仔的交易。每月公佈的中國外匯儲備數目,應是沽空者最為看重的指標。交銀的報告指一月外匯儲備跌幅應該不超過1,500億美金 – 但這已是一個頗為令人擔心的數字。這個數據的確切公佈日期是2月17號。   而港股市場一直被人仔和油價雙鬼拍門,其被稱為「全球提款機」可不是浪得虛名的。在港匯弱、人仔流動性地、外資走資、大型主權基金忙於套現救國的大環境下,要做低港股恐怕並不太難。上月下旬恆指估值跌穿1倍P/B,但之後的反彈軟弱無力,買盤絲毫不見踴躍。且上週走勢竟有點像08年大跌前的那次弱反彈,實在有點令人擔心。   核心油組及其協同攻擊者在時機成熟時,很可能大手壓低人仔匯價,以之為契機做低港股,並像今年年頭一樣藉此將股災散播到歐美。或同時,或隨後,油組國家再放出新聞令油價插水,以致垃圾債市場崩盤,從而達到圍剿新能源公司的目的。如此,到賽後檢討時,人們只會記得是人民幣崩盤導致全球大跌,中國會再一次成為替罪羊。   我們認為這個doomsday scenario 的情節較為完整,推論也不是太離譜,所以花了大篇幅供大家參考。至於後市的發展會否如此展開,呵呵,我只能建議大家小心為上了。

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[王榮昆]新石油危機 – 拆局

    上文提到油價過低帶來的兩個問題:垃圾債違約,及通縮恐慌。 此二者互為表裏,前者本不須引已可爆,令好友不敢妄動;後者則可釜底抽薪,令商業投資和資產估值烏雲蓋頂。那麼,究竟是哪一種無情力把油價推到如此之低呢?   最根本的原因還是供求。布蘭特在2014年7月利比亞帶頭提出增產後,便跌穿每桶100美元,並在半年後急跌到50美元左右。即便原油需求因環球經濟元氣未復,及頁岩氣漸成氣候而顯著減少,由沙特阿拉伯打骰的油組(OPEC)仍堅持飽和產出。由圖一可見,全球液態能源供應(藍線)從2014年第一季開始已連續超出需求(黑線)。這種供應過剩的情況自2014年第四季開始愈發嚴重,以致其後的一年中,油的庫存量以每天近200萬桶的速度增加(綠直條)。如此,油價想不跌都難。   【圖一】     至於OPEC飽和產出的動機,應是以打殘頁岩氣及搶回能源供應界的話事權為主。但凡一種新的生產方法或資本累積模式出現,舊有的必會被摧毀及取代,故此有限的資源才可被最有效率地使用。這種先破後立、新陳交替的過程,即「創造性毀滅」(creative destruction),乃是資本主義的立身之本。然而舊有模式是絕不甘心引頸就戮的,其代言人會盡其所能阻撓、打壓、並延遲創造性毀滅的進程。最出名的案例便是AM廣播的代言人「美國無線電公司」(RCA)阻撓FM廣播的面世,而且搞到FM的發明人破產後跳樓自殺。石油之於頁岩氣,也是一樣。   與以往不同的是,能源干係重大,這次的創造性毀滅事件牽扯到全球的政治博弈(如美俄、中美、沙伊、甚至共和黨與民主黨),明顯有人亦想藉此來做世界。時至今日,情節已充分展開。作為資源持有者,一眾OPEC國家把油價推到如此之低,其實比油公司還要傷。那麼,這套七傷拳還要耍到幾時?   首先來看OPEC國家還可以捱多久。坊間傳說的每桶石油成本價頗為兩極化:從每桶3美元到42美元不等;伊朗上週出來搞屎棍後則稱其成本「可低至」(as low as)14美元。 我早兩個禮拜同一位先後於三間油公司(BP,Exxon Mobil,及Shell)任職的退休工程師傾偈。這位老行尊說,即使是在人工相對便宜的中東,新出產油的replacement cost,亦最少為每桶30美元。以此計算,油組國家現時日日開採維持住高供應的代價已不是賺少咗,而是蝕住頂。   然而,這些油組國家各有之前數十年開採上來的石油庫存,而這些庫存的過往開採成本顯然會比現時便宜。如圖二所見,按照每桶29.25美元的油價計,所有非OPEC的產油國已經無任何利潤可圖,而OPEC的幾個核心成員國(沙特、阿聯酋、科威特、伊朗、伊拉克)居然還有大部分的庫存是有經濟效益的(economically viable)。 其中以沙特、阿聯酋及科威特的可盈利石油庫存比重最高 – 科威特甚至有超出9成的藏油在油價低過30美元一桶時,仍可賺到錢。    【圖二】     故此,當油價在現時的水平徘徊時,一眾非OPEC產油國(如俄羅斯),和OPEC內部的非核心國家(如委內瑞拉),都已瀕臨經濟衰退,甚至崩潰的邊緣。但核心的OPEC五國仍有資本同一眾頁岩公司和能源公司慢慢玩這個低油價遊戲。 問題是,玩到了現在,這幾個油組核心國的戰略意圖達到了沒有?   我們來看看作為被攻擊方的頁岩公司的財政境況。美國頁岩氣商多為中小型業者,貸款大筆資金維持營運。據彭博的統計,頁岩公司的常態是:每賣油氣賺到1元美金,就要用2元到開採和勘探上。 這中間的落差,主要由低息銀行貸款來補足,而抵押品便是新能源公司所擁有的油氣資源和設備。當需要還債時,還有投行幫它們通過發債和定向增發等手段來融資。   這種現象的產生與頁岩氣的特質直接相關。深水鑽探石油的資本支出為約100 億美元,且要花上至少五年的時間;而開採頁岩氣只要 1,000 萬美元,花 20天時間就能啟動 – 看上去後者更實用、便宜、且快捷。但頁岩油井在啟動後乾涸的速度極快。據世界銀行的研究,頁岩油井的可開採油量在啟動後的一年中平均會下跌70%。 這導致此類新能源公司必須通過不間斷的融資,去開採新頁岩油井,以維持公司營運。   這一切本來雖然危險,卻仍是個運轉無礙的系統。但到油價大跌後,新舊能源公司的營業額及盈利邊際都被大幅侵蝕,抵押品價值驟降,無錢還債之餘更無法進行新的融資。去年一年美國已有42家能源公司倒閉,共欠債170億美元。而在2007到2015 年間,頁岩業者共發售了 2,410 億美元債券,如今已經快被龐大債務壓垮。   話雖如此,OPEC 增產搶市佔15個月後,頁岩氣才出現敗象。且市場傳說避險基金和私募基金暗地裡已動員了 600 億美元的資金,準備搶購破產頁岩氣商的資產。這令人不得不懷疑,這些資金背後的金主與OPEC有直接或間接的聯繫。從戰略意圖看,我們認為一個頁岩公司的倒閉潮,及之後由油組金主授意的惡意收購,最符合OPEC的利益。雖然頁岩油的資源仍在,但在公司轉手及管理層換人後,開採的進度,甚至是否開採,都是任由新的金主搓圓按扁了。頁岩氣對石油的威脅,便會從此可控。   而現在,這種倒閉潮的舞臺已經搭好了。OPEC玩了這麼久,斷無虎頭蛇尾的道理。我們對其即將收尾的幾步棋做了個大概的假設,詳情請看本系列的第三集 -《新石油危機 – Doomsday Scenario》  

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[王榮昆] 七年之插 —— 吊頸有無得透氣?

前文討論過,如果不幸未能避過開年大插, 該如何調整倉位,找出逃生窗口。今次則分析一下,在這種市況中,放眼全年,還有沒有獲利機會?重倉輕倉,投資部署分別可以非常之大,重倉投資者可能正頭痛如何減倉保命,輕倉投資者,則可能已經磨拳擦掌在等撈低位。下面列出前文的幾個重點: 恒指第1週為跌市的月份佔40%(至年結時也為趺市年的比率也巧合地相若)。 在第1週為跌市的年份中可被定義為開年大插(本欄定義為首兩週中至少一週跌超過4%)的又佔其中70%-75%。 開年大插已七年未見,但在之前其實是常態。 恒指在首月完全沒有機會重回年頭(第一日)的開市價,而次月,及至第一季結束時,能回年頭開市價的機會也是強差人意。 首先,如果投資者完全不採用任何操盤技巧,甚至簡單如分段買入的操作的方法也不採用,單單透過長期持有作為防守策略的話,必須要有以年度為目標的眼界和心理準備,因為投資者的持倉將少過一半機會能獲利,而且波幅驚人,升跌可達接近五成之多。見表一: 表一:「開年大插」年度反彈一覽表,以每月結算價與年初(第一日)開市價相比。 可見,無論是打算分段買貨或撈底短抄,都不能不參考市況的走勢,否則在這種恐慌蔓延,情緒化的市況中很難佔到便宜。如果以每月甚至每季為部署,在開年大插的年份中,也不是完全沒有機會的。見表二:   表二:「開年大插」每月反彈一覽表,以每月開市價與結算價相比。 先看第一季,二月及三月皆有不俗的反彈,如果能在首月成功捉到低位,應該可以獲得非常不俗利潤,就算在二月待反彈趨勢成熟後才入市,以季結前為操作時框,最遲不超過第四月了結,平均來說,也能獲利。但一進入第二季,大市表現又再反覆,估計操作難度將會大增,如果投資者盲目樂觀,部署不足,欠缺操盤經驗或技巧,恐怕還是輸多贏少。   直至下半年,觀察七八九月的升跌數據,第三季的表現與第一季又頗為相似,但較為參差,看來比第二季容易不了多少。如果參巧表一的做法,假設從七月才開倉並持有至年底,除了2008年會遭遇高達三成的損失,其餘情況無論升跌,波幅都屬可接受範圍。見表三: 表三:「開年大插」第三季反彈一覽表,以每月結算價與七月第一日開市價相比。 但好消息是,如果按上表假設,在開年大插的年份的第三季入市,開倉並持有至年底,雖然仍然會一半年份坐艇,但只要看看其後一年的表現,就會發現原來這些開年大插之後仍然不能在年底回升的年份,很大機會是一個向下週期的尾聲。除了2001年是下跌週期的中段之外,其餘1995、2003及2009皆能觸底大幅回升,而且走出一個至少兩三年的大趨勢市。見圖一:   圖一:「開年大插」未能於當年回升之翌年走勢示意圖: 如果將「表一」及「表三」的十二月份表現比較,即是將第一季持倉到年末與遲至第三季才持倉至年末的損益比較,會發現第三季才入市比較有優勢,雖然同為盈利的年份較為遜色,但同為虧損的年份則大幅縮減,甚至可以扭虧為盈,例如1998年。可見適當的操作,選對入市時間對投資絕對是有重大影響的。見表四:   表四:第一季持倉到年末與第三季持倉至年末損益比較: 其實,這種統計回顧必有其盲點,選股眼光和操盤能力也會影響應用的效果,所以本欄也只能儘量為市場的發展推理出一個輪廓,而當中亦總有例外。總結而言,波幅其實是周而復始,重覆發生的,市場大升大跌的氣氛逆轉期間,其實都是頗難操作,容易虧損的日子,所以展望2016年,不應放棄期待,但重視風險管理的投資者應會比較容易受惠。    

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[王榮昆]備戰業績期 – 置富產業信託(0778.hk)

港股業績期即將開始。本欄已選出一些較優質的公司,並將在這個業績期中陸續向您介紹這些公司的生意模式及業績重點。以便幫各位股友預先做好功課,到業績一公佈時就可即時比對,並做出決定。在業績期中有備而戰,成功的機會還是頗大的。置富產業信託(0778.hk)明日(1月21日)出季報,我們今日以此公司開始這個系列。   置富是一家房地產投資信託基金(REITS),資產總值為352億(港元,下同);負債約100億;資產淨值為252億。其現市值為146.8億。公司原本在新加坡及香港兩地皆以「第一上市」地位上市,但在去年11月尾時,已建議將新交所的上市地位由「第一上市」轉為「第二上市」。這對置富減少上市成本有一定(但有限)的幫助。   重點一:負債 公司表示其負債比率將會被控制在35%樓下,現為30.4%,雖確實不算低,但也符合李嘉誠旗下公司高財務槓桿的特性。其利息覆蓋比率4.82倍,即是說以稅前溢利來繳付利息支出綽綽有餘。現時778大多數(69%)的債務皆為定息債 – 雖然要支付的息率相對較高,但可免疫外圍息口變化(如美、港加息)的影響,亦令利息支出的透明度和穩定性都變得更佳。   重點二:營運 778旗下在香港持有17個零售物業(商場)收租,商場總面積約為320萬平方呎,並持有2,713個車位(出租率98%)。其物業組合分佈在遊客集中區域及地鐵沿線的比重較少,在本港人聚居地的比重較多,且其租務收入有57%來自經營非必須消費品的商鋪。在零售物業出租業普遍因自由行減少而大受打擊的現在,這種以本港商場及店鋪為主的商業模式明顯令778受到的影響較其同行少。故此,在本港零售銷售顯著下滑的2015年,置富的零售租務收入還能保持正增長。   公司截至2015年9月的平均現收租金為每平方呎39.7港元,按年增長11%,按季增長3%。同期平均續租的租金調整為 +22%,頗佳。有一個需留意的地方是,按季來看,787的物業營運開支(OPEX)增長率大過其收入增長率。   重點三:新商場 778過往在翻新、裝修商場(Asset Enhancement Initiatives, 簡稱AEI)的項目上所得的投資回報通常都令人滿意。位於荃灣的麗城薈就是上一個完成的項目, 總資本支出為8,000萬港元,投資回報率(ROI)超過20%,出租率亦高過九成。778的下一個AEI是位於天水圍的置富嘉湖Mall,將於今年動工,預計資本支出為3.3億港元,細節有望在這一次的季報(或其後的分析員會議)中披露。   總結 市場預計778全年(2015E)的物業收入淨額為1,300百萬港元,按年增長12%;而前三季的實際物業收入淨額為1,013.7百萬港元。按此算式計算,第四季業績一出,我們就可知道其表現是超出還是遜於市場預期。   與同行業比較,778在今年第一週的表現堅韌,第二週的反彈有力。但在近期資本流出及港匯轉弱的環境下,778會否因資產價格下跌而導致資產減值?我們對此要持續及謹慎地監察。

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[王榮昆] 七年之插

2016這個連場大跌的開局實在叫普羅股民、財演甚至基金經理都措手不及,大失預期。其實不能怪大家都善忘,這種由年頭第一日開始連續大插兩星期的現象,本欄命名為開年大插,確實有七年未見過了。   大家普遍的印象是,新年新氣象,股市大戶和機構投資者等,都會在年頭好好部署全年的投資大計,大家都會儘量營造出繁榮暢旺的景象,如此生意也可多做一些。從統計上來說,這也是事實,自1987年開始,恒生指數在過去30年來,以第一週,和第一月計(第四和第五週數據剛巧一樣),上升的年份都佔多數,而下跌的分別為40%和43%。但諷刺的是,開年大插,本欄定義為首兩週便跌4%以上的年份,在下跌年份中,卻佔75%和69%。見「表一」:   表一:首兩週內下跌4%以上年份一覽,每週皆與年初開市價相比。 可見,一是不跌,一跌就大多數的情況都非同小可。有趣的是,從1994至2009的16年間,每隔一兩年,甚至連續兩年也會發生開年大插,只是對上一次已經是七年前了,所以今年大家才特別感到震驚而已。從「表一」可見,在這八個開年大插之中,甚至不能在一個月內復原,在首4週內,沒有一年能從回年初開市價,其中僅有1994年能在第五週做到(可惜那為死亡之吻,直至第13週,即第一季結束,還大跌至24%)。根據「表一」,首月,次月,甚至第一季結束時,表現仍然強差人意,反彈乏力,只有1998年有比較好的反彈百分比,但如果一不留神,沒有把握到週11和12的時機,到季結時只剩下低單位數反彈數字。   由此可見,如果以一季的部署作為考慮,似乎正路是減低持倉,持盈保泰,並儘快找出逃生窗口。從「表二」可見,面對這種來勢汹汹的開年大插,如果要等待重回年初開市價才肯減持的話,在第一週幾乎是不可能的任務。但話說回來,又有誰能在沒有水晶球的情況下,只看年初5個交易日就能判斷這是個開年大插呢?或許老練的投資者在第2週見勢色不對時,能找到比較好的時機減持部份持股,但搞不好的話,也有可能碰上正好是最恐慌的時候,斬在最不適宜斬的時機。如果你已下定決心減少持股以避股災風險,就要在第3和4週好好尋找機會。否則就要在整個第一季中面對波幅擴大,升跌無常的逆境。因為連續數週的大單邊下跌還比較容易規避,一斬解千愁也,但在暴升暴跌的情況下,更容易引誘投資者撈底溝貨,因而遭受更大的損失也未可知,慎之慎之!   表二:首兩週內下跌4%以上年份一覽,每週升跌統計。 當然,這種統計在理論上是有盲點的,在應用上也有值得注意的地方。首先,一個耳熟能詳的觀點是歷史不會簡單重覆,今年並不一定注定要跟從歷史數據走。投資說到底是一個和風險打交道的遊戲,誰知道會不會突如其來一個「白天鵝」扭轉整個形勢,好像2008年突然宣佈港股直通車的大奇蹟日一樣扭轉乾坤?所以,零持倉也是一個風險,減持甚麼,減持多少,還需要認真考慮的。其次,統計只是數字,但每個年份所發生的事件都不盡相同,投資者需要透徹分析當前形勢,做出最適合自己的部署,不是一味沽貨就萬事大吉的。還有,這統計是以恒生指數參巧,投資者應該認真分析自己的持倉與恒指的相關性,作出合理的安排。統計是有趣的,例如,一月效應是一個很多投資者喜歡談論的題目,本欄在此不贅。但開年大插與一月效應又是否吻合呢?從「表二」可見,這些開年大插的年份,到年結時,也有些有很不俗的升幅,希望在(遙遠的)明天,如果今年為升市年,那麼在一年後,開年大插的年份也能有接近一半的情況在年末向好呢!   本欄不知道為甚麼開年大插過了七年才重現江湖,但卻知道這現象在千禧年前後原來是個常態,如果從今年開始又再頻繁出現,真不知叫這做「新常態」還是「舊常態」好了。  

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落錯車與估頂底

2016甫一開始,一個令人措手不及的大跌為今年揭開序幕,隨後是七八日的陰跌、大跌、裂口下跌,再來個無間重覆,日日陰蠋——你今日估咗底未? 如果你沒有估底做好倉的話,恭喜你,因為不管明天漲跌,起碼你現在沒有正在捱價。有的話,希望你也是淺嘗即止,無論是試探性的買盤,或是分段買貨,都無傷大雅。如果你已經開始動真格買貨而又未滿倉的話,希望本文能對你未來的投資計劃有啟迪。如果滿倉了,就只能夠祝你好運,因為如果現在還未是今年低位,未來幾個月恐怕就不易渡過。 – 無可否認,摸頂估底的確有種難以言喻的魔力,幾乎沒有投資者連一次也未試過,起碼本欄沒有遇見過這種神級散戶。有人樂此不疲,有人深惡痛絕,為甚麼總有投資者喜歡摸頂估底?這到底又有甚麼不好? 投資者喜歡摸頂估底有好幾個原因。貪婪此其一,買價越低,意味著潛在獲利空間越大,賣價越高,則越可賺盡最後一毫。有些投資者則特好面子,炒賣不單為財,也喜歡炫耀戰績,以自封或被捧為十八區股神為榮。有些則屬性格問題,完美主義者多喜歡摸頂估底,炒賣風格有點離地,不喜歡摸住石頭過河的操作,視步步為營分段買入為婆婆媽媽之舉,買入價位股數等都要齊頭,更有甚者,非128000股等好意頭不買者更屬此列。有時就算身心健康,人格健全的投資者也偶患此病,尤其是歷劫九級地震般的波動而仍然持股的倖存者,有時會在心理上尋求除了獲利之外的補償,不摸大頂非好漢也。 – 摸頂估底對投資者所造成的傷害,其原理不外乎嘗試估底時,低處未算低,但本錢有涯,跌市無涯,最終有排捱。只要沒用孖展,選股還算可以,只輸時間成本已屬萬幸。摸頂則比較容易有後遺症,在高處未算高的行程之下,因喜歡摸頂者多數是有些頑固和主觀的性格,會一邊唱著《你沒有好結果》,一邊等股價回落以證明自己眼光獨到。一旦價位日升夜升,最後頑固被貪婪俘擄,思維上的防線就會崩潰,而通常市況又會在此時巧合地大幅逆轉,如果死不悔改,反勝為敗由此開始。多數經驗淺者更是死不悔改,屈辱和否認反覆折磨著投資者,後果更是不堪設想。 – 其實摸頂估底就像傷風感冒一樣,你我間中都會患上,平時死不了人,只有體弱多病者才會有特別大的致命風險。老練的趨勢投資者對此則特別有免疫力,寓不吃魚頭不吃魚尾之比喻於投資法則,分段買入,分段賣出。但方法擺在面前,如何克服人性弱點,說服自履行原則才是難點,本欄有一個親身經歷可供借鑑。 話說當年在倫敦遊學,住在市郊,每日以火車代步。一晚夜歸,在火車上睡著。忽然驚醒,以為到站,怱忙間未及看清站名隨即落車,豈料市效都是站有相似,原來早了數個車站下車,距離回家還有路程大約尖沙咀至荃灣之遙。本來很老定,專心等下班車,誰知傳說中的優良服務偏我遇上,其時車站空無一人,火車一班接著地一班延遲,等了五六班車,直至午夜過後,告示燈箱上才誠實地打出全部列車取消。唉,如果早知已沒有班次,起碼可以早走早著,不用等到月黑風高一人上路。 – 生氣也沒用,在回家路上,暗暗反思,大有所得。想到的不是坐車不應睡覺的無聊大道理,而是甚麼叫除笨有精的實戰理論。試想,如果驚醒一刻,鎮定下來,看清站名,沒有下錯車固然是好,就算因此而耽誤了下車,應落不落,最多錯過一站。相反,怱怱忙忙,魯莽下車,錯,就有機會錯得離譜。 投資亦如是,從此我說服自己,有些方法,看起來無咁型,賺唔盡,但只要安全合理就應該追隨,小小損失難免,但大錯絕不能犯。除笨有精其實也是一種聰明,更是一幸福,開講有話,股市專修叻仔,摸頂估底才是「你沒有好結果」的原因,有時學會以退為進,方為上策。

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[王榮昆]不會虧損、向上同下都贏都策略

    熔斷再斷熔,世事真是無奇不有。接上回,上集已簡單比較過幾個可行的搏月尾反彈的策略,今集繼續討論這個操作。   20151228 買入大期@21890點,同時 LongPut 22000@164點 20151230 平倉大期@22100點,新開 LongCall 22200@24(最終全數損失),平倉LongPut22000@83點 最終獲利:105點   首先,本欄設計這套策略時選擇了價內的Long Put220,因為相對於期指21890來說,除卻差價110點後,最大虧損只有54點。如果選擇價外的Long Put,例如21800,期權金全屬時間值,即成本與54點相若(或稍低一些),雖然成本可以更低,但潛在風則會更高了,因為要在跌夠200點+期權成本後,下跌損失才可被完全對沖。由於本欄估計的目標波幅不高,只是22300,期指的潛在升幅只有410點,在權衡兩個行使價之後,選擇了Long Put 220:   行使價  成本 最大虧損 預估盈利(以23000計) 22000Put 164 54 410-164=246 21800Put 54 254 410-54=356   其實兩個策略沒有好壞的分別,主要是風險取向不同而已,虧損小,盈利小,虧損大,盈利大。本欄未慮勝先慮敗,所以選擇了一個價內的Long Put,希望一旦看錯,風險可以得到最大的對沖。   12月30結算日早上,由於感覺反彈未如想像般強勁,當期指一高開隨即下跌,至22100時,本欄果斷平倉並改為付24點期權金Long Call 22200       交易邏輯是以24點代價對沖期指回落造成的盈利消失甚至虧損,而同時可保持向上的獲利空間。最重要是當時的盈利曲線將會因這操作而改變如下:       組合不會再出現任何虧損的機會,而且向上向下皆無風險,獲利的動力將會由升跌方向改變為波幅構成,只需出現一個合理的波幅,大約200點,即可獲得不俗的利潤,而本欄最終獲利105點。回頭看看上次提出過以作比較的策略,以開倉後持有至結算不作改動計,各策略盈虧如下:     持有至結算盈虧 買入期指@21890 28點 Long Call 220 負70點 Long Call 222 負20點 Long Call 220 + Long Put 218 負138點 本欄操作 105點   本欄不是要直接比較各個策略,因本欄的操作過程有變化和調動,直接比較是不公平的。但本欄覺得最有意思的是,各種策略是否有合理的變招的操作性才是重點,但以往比較少見有人討論。究竟在沒有水晶球的情況下,各個策略是否容易做出獲利的決定或變招呢?   如果有過人技巧看出即市高位在哪裏,期指是最能獲利的,但應該沒有誰敢說有十足的把握。同理,Long Call 220與期指的情況一樣,但因結算當日的時間值萎縮非常之快,機會可謂稍縱即逝,要獲利甚至比期指更難。Long Call 222與Long Call 220 + Long Put 218則一樣,基本上全日都沒有獲利機會。相比本欄的操作,進入獲利範圍後而又感覺信心不足時,只要願意付出24點的代價以Long Call代替期指,就算全無看市能力,仍然可以在無風險的情況下獲利。而上述其他方法,只要錯過稍縱即逝的機會,在這個實例中基本上是輸錢收場。   可見運用得宜的期權策略,好處不少,可以減少投資者對易學難精的技術分析的倚賴,在本例,本欄雖然也是以技術分析判斷結算會有反彈,但止於一開始時的假設,其後的操作重點則落在策略的設計和執行上,而不是主觀的看市炒作上,務求能做出符合自己風險取向,有值搏率,又有合理的操作性的交易,從而限制看錯市時的損失,儘量擴大利潤或增加成功機會。 […]

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