前天提到，假設中國南車(1766)及中國北車(6199)能成功合併為中國中車，究竟估值多少？現在試試和大家計計數，不過需先強調此次只是按本子計數，有可能只是計死數，因協同效應多少仍有不少不明朗因素！
於2013年度(12月年結)，中國南車收入及純利分別為96,525M(人民幣，下同)及4,140M，中國北車收入及純利則分別為96,756M(人民幣，下同)及4,129M，可見兩者在營運上規模相若，這亦是於前天提到，為什麼在那時的收費專欄，當發現中國北車比中國南車有明顯折讓，而率先作出推升的原因。
2014年度又怎樣？業績尚待今年3月才公布，按彭博平均市場預測，中國南車每股盈利0.406，按全部已發行股本13,803M股計，純利為5,604M。中國北車每股盈利0.485，按全部已發行加權平均股本11,511M股計(年尾為12,260M)，純利為5,583M。相若計法，中國南車及中國北車於2015年度的純利分別為6,543M及6,780M，而於2016年度的純利分別為7,081M及7,515M。兩者在純利上仍算是不相伯仲。
若合併後，簡單假設1+1=2，即協同效應=0，中國中車由2014年至2016年的每年純利分別為11,187M、13,323M及14,596M；按1股中國北車可換1.1股中國南車計，每股盈利則分別為0.423、0.488及0.535，平均每年複式增長12.5%。以中國南車上週五收HK$12.32計，預期市盈率分別為23.3倍、20.2倍及18.4倍。中國南車在2012年及2013年的估值高位為約19倍市盈率，2014年的估值高位為20.6倍預期市盈率，但若撇除最後一個交易日因公布合併計劃停牌後大升，則降至15.6倍預期市盈率。若以20倍市盈率作為中國中車的估值，現價或已處2015年估值高位。至於估值下限，過往3年股價曾低見10至11倍市盈率，可作參考。
當然，現實並非這般簡單，如前天提到合併帶來規模效應、減少相互競爭、增加全球競爭力等好處，但磨合及權鬥或會拖後腿，不明朗因素包括合併何時落實、協同效應又有多少，將產生很多不同的預計情景。
即管也作個假設，有投行預期合併可帶來15%的盈利增幅，即管保守調低至10%，而效應從2015年中開始，由2014年至2016年的每年每股盈利則分別為0.423、0.512及0.589，平均每年複式增長18.0%。以中國南車上週五收HK$12.32計，預期市盈率分別為23.3倍、19.2倍及16.7倍，現價亦近2015年合理偏高。基將於此假設情景，並以20倍2015年市盈率作估值高位，今年目標價為$12.8。；按1股中國北車可換1.1股中國南車計，中國北車今年目標價為$14.1。
我不知短線資金的非理性可將股價帶至那個價位，但作為保守與進取間游走的持貨者，我會考慮訂下止賺價分段套利，若未持貨，現價位短線而言未必是「投資」佳選，而「投機」會則需做好風險管理。當然，若你非常看好中國中車這業界巨無霸的中長期前景，可選擇持貨不動，甚至作出增持。始終，每個投資者都有自己的一套投資方程式！
(利益申報：筆者為持牌人士，於執筆時，筆者或相關人士或客戶，持有中國南車(1766)及中國北車(6199))
(以上純屬個人意見，並不代表筆者僱主之意見或立場，亦非投資建議或勸誘。)
筆者現為華富嘉洛證券資產管理副總裁，幫助客人管理股票投資組合，詳情請按下面連結。
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