[股市奇兵]「貼錢」派息的迷思(下)

如果以財務數據及不同比率去衡量某間公司的營運好與壞，不同行業當然有不同標準。零售業要看同店銷售增長；手遊類公司要看各遊戲的流水賬收入；建築公司則要留意手頭上未完成合約的金額；至於電訊信託類別，一般都會以EBITDA作為行業的量度準則。話雖如此，因應世界各地、各公司所採用的會計制度不同，其實亦不能一概而論。

筆者之所以就香港電訊(6823)的經調整現金流另行撰文，皆因它的信託營運模式與我們所認知的房地產投資信託基金(REITs)不同，一般商業信託的派息政策更具彈性及靈活性。在扣除一般營運開支後，公司可以把剩下來的「盈利」盡數撥作派息用途。萬一管理層他朝認為公司收入不足以支撐營運，亦可自行削減派息額。因此我們有必要了解運算經調整現金流的過程，好像我們從報表上，監察其他行業公司的營運成本有否異常一樣。

在香港電訊業績通告第4頁，我們清楚看到得出EBITDA後，需要扣減資本開支(如添置物業及器材)、吸納客戶成本及牌照費用、履約成本及使用權資產四項支出。按照報表披露，資本開支比去年同期輕微下跌約3%，至於使用權資產則無變動，過去兩年支出均為十六億六千萬元左右。當中變化最大的，就是吸納客戶成本及牌照費用跟履約成本。

針對前者的支出，則上升約13%，很大可能與早前電訊業價格戰有關。隨著大半年前香港電訊轉而加價，可能預示著價格戰將會落幕告終，未來的吸客成本有望減低。至於牌照費用，則與不同頻譜的拍賣價有關，之前公司曾呼籲政府調低拍賣底價及每口叫價，認為叫價太高會對行業發展不利。政府會否採納意見，暫時仍是未知之數，但相關費用必定影響公司的可分派現金流。可幸的是，公司履約成本節省約五千萬元，抵銷了部分不利影響。

扣除稅項及融資成本後，經調整現金流約五十一億，折合每股可分派$0.6829，而公司正正選擇了全數分派，才會導致每股現金流高於會計制度下的每股盈利，亦即公眾所看到107%的派息比率。換另一個角度解讀，香港電訊的發展已趨成熟穩健，早已是「現金牛」(cash cow)，公司可以安全動用的現金，已比其盈利為高。順帶一提，公司最近有份申請本地虛擬銀行的牌照，由電訊業踩入金融業，加上公司現金充裕，會是公司未來一個重大的催化劑。

(利益申報：於執筆時，筆者無持有上述股票。)

(以上純屬個人意見，並不構成投資建議或勸誘。)

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股領袖 – Tony Wong
香港理工大學會計系畢業，曾從事審計工作，
累積逾10年投資經驗，
擅長洞悉上市公司賬目陷阱及莊家財技佈局。
現為獨立股評人，鍾情分析及發掘「殼股」。
財經雜誌《炒股幫》第72期封面人物。
文章散見於《TMHK》、《全民媒體》和《Homeblogger》等網媒，
亦是【新城數碼財經台】的常任嘉賓。
常為學員及讀者更深入地分析及研究個股走勢。

2017 著作《博殼多財》榮登暢銷書榜
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Tony的臉書專頁【股領袖】現擁逾5,600名粉絲，
曾在2015年在專頁展示八個月內，
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現為 HomeBlogger 撰寫《股市奇兵》收費專欄。
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