[聶升專欄]看上一隻股東成本價貼近招股價的股份 / 新股

怡園酒業 (8146)

 

今日分析股份是怡園酒業 (8146)，招股日期為6月12日至6月15日正午，時限為常見的三日半；預算於6月27日在創業板上市。招股規模為2.00億股，分為公開發售2,000萬股和配售1.80億股，屬典型的一九之比。因招股規模少於常見的2.50億股，屬招股規模較小的股份，而發行股數為8.00億股，即招股規模佔其25%，亦是典型的招股安排。招股價介乎0.30至0.40元 (如下圖)，計出上市時市值為2.40億至3.20億元，從中位數也低於普遍創業板股份市值為3.00億元或以上來看，認為此股的市值定位偏低。另可留意招股價的上限和下限差距為33.33%，較普遍的30%為高，暗示管理層對招股銷情沒有信心，存在有心人將會「圍貨」之可能。若推斷正確，上市前已形成貨源歸邊，有利上市後股價上揚。

實業股定位

集團是一家以「怡園酒莊」為品牌，位於山西的葡萄酒生產商。自1997年創辦以來，一直致力釀製優質、物超所值的葡萄酒以滿足客戶的廣泛口味及價格偏好。近乎全部葡萄酒產品均在中國銷售，最大銷售地點為我們的總部所在地山西。山西所產生的收益平均佔總收益約59.7%。按2016年的零售收益計，集團為山西最大的葡萄酒生產商，佔市場份額約14.9%。自種葡萄佔釀酒所用葡萄總量於2015財年、2016財年及2017財年各年總量約100%、71.2% 及40.6%。而主要銷售渠道為13名分銷商組成的分銷商網絡，其主要以批發或零售方式將葡萄酒產品售往中國。客戶可大致分為與其有買賣方關係的分銷商，線上客戶，及直銷終端用戶。按以上描述，集團為實業股定位，但卻不是績優股，於2015、2016、2017年股東應佔溢利分別約1,836萬﹑1,129萬和114萬元人民幣，於2016和2017年相應倒退38.53%和90.13%，基本面有惡化跡象，暫看沒有中長線投資價值，卻無礙認購作短線操作之值博率。

 

集資效率低

今次招股不設超額配股權，用到上述的招股價範圍 (0.30至0.40元) 和招股規模 (2.00億股) 產生的集資淨額介乎約3,120萬至5,000萬元 (見於招股書的「未來計劃及所得款項用途」)，因中位數也少於5,000萬元，顯然集資淨額為少；若以常見的淨額為1.00億元或以上來看，更隱約看到管理層並不在意上市所籌得淨額多寡，相信與集團財政狀況不俗有關。截至去年底流動資產的「現金及銀行結餘」約3,215萬元 (人民幣‧同下)；相對流動負債和非流動負債均沒有「銀行借款」，分別只有「應付稅項」和「遞延稅項負債」分別約141萬元和932萬元，合共約1,073萬元，即結清兩筆稅項負債後仍有約2,143萬元，折合約2,626萬港元備用現金，反映上市首年沒有再集資壓力。此外，以集資金額介乎6,000萬至8,000億元，並上述的集資淨額，計出開支佔比介乎48.00%至37.50% (如下表)，一般將15%或以上視為集資效率偏低，如今最小值也高出標準1.50倍，證明此股集資效率低，確認管理層並不在意上市所籌得淨額多寡，由此推斷應在意能否取得上市資格。

成本價計算

參考股權分佈，此股於上市前只有兩名股東，就是Macmillan Equity Limited和Palgrave Enterprises Limited，分別由集團主席、行政總裁兼執行董事陳芳和在集團沒有任何職銜的王穗英全資擁有，於上市後佔權52.50% (不少於三成屬控股股東) 和22.50% (介乎10%至少於30%屬主要股東)。陳芳為王穗英的女兒，後者承諾於上市後首半年不會出售股份，而陳芳則承諾於上市後首年不會出售股份。於招股書顯示，集團業務建構於五間間接全資附屬公司，分別是山西怡園酒莊、創平酒業、寧夏怡園酒莊、山西紫源和廈門萄福 (如下圖)，合計註冊資本折合約1.01億港元，即或未計入添置其他資產的成本，相對陳芳和王穗英於上市前分別佔權50%和50%，註冊資本分別各攤佔約5,042萬元，以王穗英現持有1.80億股計出每股成本價不少於0.2801元。至於陳芳，於上市前借予集團約1.25億港元，其後透過貸款資本化全數轉成普通股，令陳芳和王穗英變為分別佔權70%和30%。按上述註冊資本攤佔及貸款資本化即陳芳注入約1.75億元，相對持有4.20億股，計出每股成本價不少於0.4168元。另想指出集團於2018年6月4日宣派股息1,000萬元人民幣，陳芳和王穗英之每股成本價降至0.3964和0.2597元，反映招股價定位合理。值得留意陳芳為集團核心管理層，加上佔權不少於五成，即管理與控股主導權已集中在他一人手上，惟少於六成不算股權集中。不過按上述招股價低於1元；集資淨額上限少於1億元，以及集資開支佔比下限不少於15%，反映此股已乎合四大值抽新股準則之三。

每股合理值

最後分析每股合理值，截至去年底集團資產淨額折合約2.50億港元，而合併權益變動表顯示沒有股本，即資本化發行產生的80萬元股本近全數未有計算在內，再扣除今年6月4日宣派股息1,000萬元人民幣，折合約1,225萬港元，所以經調整後資產淨值約2.496億港元。而集資淨額計算應折合介乎約4,419萬至6,299萬港元 (見於招股書的「附錄二 － 未經審核備考財務資料」)，而非上述約3,120萬至5,000萬港元，理由是截至2017年12月31日或之前產生約介乎1,298.94萬至1,298.98萬港元的上市開支，已反映在上述的資產淨值之內。再考慮到創業板股份「殼價」不少於2.50億元，相對發行股數8.00億股計出每股合理值為0.68至0.70元，較招股價0.30至0.40元產生的潛在升幅介乎1.27倍至75.00% (如下表)。若將「殼價」上調至3.00億元，每股合理值則為0.74至0.77元，潛在升幅就是1.47倍至92.50%。不論「殼價」是2.50億或3.00億元，均見招股價定位具吸引力。

此股每手買賣單位為10,000股，以招股價上限0.40元計出認購成本為4,000元，因高於3,000元，可見這是進場門檻偏高的股份，加上此乃創業板股份，理應會影響招股銷情，有心人「圍貨」機會大；故此若要穩中一手，預算認購5至8手股份便可成事，對於資金不多或有意增加中籤率的投資者，也可考慮以孖展認購。初步目標價為上市價高30%至40%；買入價下跌30%可考慮離場。另須留意兩件事，其一是此乃創業板股份，預期股價波動性較大，買入前須評估個人承受風險能力。其二是鑑於近期恆指表現波幅，存在打亂有心人部署的可能，遇上股價下挫時不進行維穩，所以投資者應嚴守止蝕為佳。

 

 

聶振邦 (聶Sir)

證監會持牌人

 

筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外，筆者現時也並未持有上述股份。

 

以上純屬個人研究分享，並不代表任何第三方機構立場，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。

 

 

–

聶SIR ( 聶振邦 )
【富途證券】證券分析師
《信報》專欄作家 暢銷書
《細價股執錢密碼》《細價股奪金攻略》作者
now財經台《名家給力場》客席嘉賓
經濟一週 -《細價股狙擊》客席主持
新城數碼財經《散戶奇兵》客席嘉賓
散戶熱捧刊物《炒股幫》第53期封面人物

       
–

---

※【股市淘金班】每個單元內容，都是獨立的，
同學可先上「單元二」，之後才讀「單元一」，etc.

---

---

–

內　　容：

股 權 易 手 契 機 – 速讀公告/成事機率/買賣流程
股 量 計 算 分 析 – 披露搜尋/股權整理/資料串連
配 發 權 證 炒 賣 – 五大準則/成本分析/部署說明
短 炒 配 發 結 果 – 供股炒法/配股炒法/新股炒法

配 股 消 息 操 作 – 計算買入價/弄清承配人/預測目標價
決 議 案 拆局部署 – 意圖解讀/值博分析/離場策略
參 與 者 分佈解碼 – 搜尋方法/數據整理/行動制定
發 行 新 股 契 機 – 先舊後新/拆細股份/新股操作

複 雜 公 告 解 讀 – 資訊重組/重點速讀/契機分析
串 連 財 技 應 對 – 財技追蹤/佈局分解/策略部署
其 他 財 技 切 入 – 代價發行/轉上主板/防身法則
細 股 圖 利 流 程 – 股票篩選/分析方法/買賣啟動

－

–