[股市奇兵]私有化失敗的契機(上)

私有化失敗的契機(上)         2018年4月11日

筆者已有一段長時間未有談論過私有化的課題，適逢寶勝國際(3813)昨日就私有化計劃公布結果。針對投反對票的全體無利害關係股東的比例為10.8075%，僅略略高於10%的否決界線，私有化以失敗告終，股價打回原形，比起獲提出私有化要約時的股價還要低殘。

私有化的核心，在於這是要約人與小股東的直接博奕。如果要約價太高，小股東固然歡迎，但卻分薄了要約人中飽的利潤。反之，要約人太過刻薄的話，小股東亦可利用手中神聖一票予以反擊。寶勝國際今次以溢價32%提出私有化，作價合乎中道，因此失敗的底蘊，未必完全與作價有關，而是看穿寶勝國際的內在實際價值存在著重大折讓。

根據公司去年業績，其資產淨值高達約六十四億元人民幣，折合港幣約七十億，相等於公司現時市值。換句話說，公司目前的估值只反映資產價值，而未完全反映業務的經營因素。如果聚焦於公司的盈利能力，雖然倒退了34%，但仍錄得近五億港元的純利，證明其盈利基礎十分穩健。即使以十倍市盈率計算，單計其業務已可值約五十億元，大致等同於現時市值，如果計及旗下物業的升值部分，則更顯得公司目前市值遠遠未反映出它的內在價值。正因如此，才造就大股東寶成工業提出私有化要約，以圖賺取中間差價。

筆者特意翻查公司的半年業績，以及去年的全年業績，再與宣布私有化計劃的通告作比較，希望從中可找到端倪。回顧它半年結的財務數據，其實並未出現太大變化，意即整年的財務變化主要集中在下半年出現。譬如存貨方面，在上半年只增加了一億一千萬人民幣左右，但在下半年卻一下子增加了約十億元。除此之外，應付貨款及其他應付款項亦有類似情況，在下半年期間增長了約七億元。若因存貨滯銷，致令存貨急增的話，其營業額也應該受到拖累。可是，公司去年的營業額卻錄得16%的增長。營業額有所增長，但純利卻大幅倒退約三成，證明當中已滲雜了適量的會計把戲，意圖瞞騙投資者。

細心對照之下，不難發現公司盈利倒退的原因，乃是基於一些會計中的非現金項目，包括存貨撥備、應收賬款撥備及旗下品牌等無形資產攤銷的作用，而非公司在營運上確切地出現了岔子。換言之，公司在下半年在財務報表中加以粉飾，刻意營造公司正在面臨財務困難的危機，目的就是部署一個月後宣布的私有化計劃，使股東有更大誘因投贊成票。筆者於下文再續。

(利益申報：於執筆時，筆者並沒持有上述股票)

(以上純屬個人意見，並不構成投資建議或勸誘。)

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股領袖 – Tony Wong
香港理工大學會計系畢業，曾從事審計工作，
累積逾10年投資經驗，
擅長洞悉上市公司賬目陷阱及莊家財技佈局。
現為獨立股評人，鍾情分析及發掘「殼股」。
財經雜誌《炒股幫》第72期封面人物。
文章散見於《TMHK》、《全民媒體》和《Homeblogger》等網媒，
亦是【新城數碼財經台】的常任嘉賓。
常為學員及讀者更深入地分析及研究個股走勢。

2017 著作《博殼多財》榮登暢銷書榜
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Tony的臉書專頁【股領袖】現擁逾5,600名粉絲，
曾在2015年在專頁展示八個月內，
以20萬元實倉滾出60%正回報而廣為股民熟悉。
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現為 HomeBlogger 撰寫《股市奇兵》收費專欄。
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