[聶升專欄] 一宗潛在收購交易帶來的圖利機會 / 代價發行

 

國藝娛樂 (8228)

 

今日分析股份是國藝娛樂 (8228)，於11月14日晚上發佈「有關可能收購事項之諒解忘錄」公告，引起筆者關注，不過該公告內容之後再作解讀，現看股價表現。觀乎8月24日至11月7日收市價介乎0.204至0.23元，波幅不足13%，便知股價處於橫行狀態。自11月8日起，股價開始上揚，截至11月23日收報0.50元 (這是自2015年7月2日已來的最高收市價)，短短12個交易日累升1.17倍 (如下圖)，重點是期內收市價未嘗低於前一個交易日的收市價，可見升勢凌厲。不過於11月24日卻大跌21.00% (0.50 → 0.395元)，當日更一度低見0.275元，大跌45%，市場認為與當日開市前第一信用 (8215) 被證監會勒令停牌有關。

 

 

探討早前股價下跌原因

若查閱於3月30日傍晚集團發佈的2016年年報顯示，集團主席兼非執行董事冼國林亦是第一信用主席兼執行董事，加上他是第一信用的最大股東，透過兩間全資擁有公司Best Year Enterprises Limited 和Enhance Pacific Limited分別持有約3.66億和3,920萬股，合計約4.05億股，相對發行股數約36.29億股，佔權11.16% (如下圖)，因百分比為10%及以上，為主要股東，故此股份因證監會勒令停牌而拖累國藝娛樂的股價突然升勢終止，更連跌三個交易日，截至11月28日收報0.335元，累跌33%。到了11月29日起似乎升勢再度展開，兩日合計升近12% (0.335 → 0.375元)，認為上述負面消息經已被消化，股價再受壓機會不大。若以11月30日收報0.375元計算，相對上述早前高收的0.50元，潛在升幅超過三成。

 

 

潛在收購交易重點資料

不過值得探討的是為何此股悄悄成了倍升股，認為這跟早前提到的收購忘錄有關，目標公司名為Murphy Entertainment Studios, LLC，主要從事知識產權所有權；及電影製作的發展、生產及分銷。其亦透過多條分銷渠道 (包括戲院放映、數字銷售、有線頻道及免費電視) 管理電影的發展、生產及發行，並正在發展其本身的電影片庫。這宗潛在交易是收購目標公司的10%股份，預算代價為3.28億元，將透過發行承兌票據及新股份支付，表示全無現金代價。事實上，截至今年6月底集團的流動資產的現金及銀行結餘約1,187億股，相對流動負債的銀行透支、借貸、債券、可換股債券和承兌票據分別約681萬、2.31億、7,156萬、1.07億和7,918萬元，合計約4.96億元，表示尚欠約4.84億元現金才足夠還清上述五項負債，所以集團於今次交易不打算用現金代價是可以理解的。但就賣方來說，今次交易將變成代價發行，相對收取股份代價，理應承兌票據的保障性較大，可是考慮到集團短期債項已近5.00億元，按債權人的順位，理應在上述近5.00億元之後，表示不論代價是承兌票據或是股票，均對賣方不是吸引。但有一種情況是另作別論，就是代價發行的每股作價較現時的股價有顯著折讓，這跟早前的股價表現吻合，似乎有心人在部署托價配售。

 

購股權分佈剖析目標價

參考於6月29日舉行的股東週年大會取得的一般性配股授權，現於毋須進行決議案的情況下，最多可發行近9.00億新股。相對代價約3.28億元，配股價不能低於0.3641元，相對11月30日收報0.375元，折讓僅2.90%。由於一般授權的折讓上限為少於20%，暗示於股價升至0.455元宣佈配股仍是可行的。觀乎上周五 (12月1日) 上午股價也升逾14%，上午收報0.43元，與筆者上述推斷吻合。但我認為股價升幅短期將遠超於上次最高收市價，理由有二，其一是於5月16日授出的購股權約2.89億份，其中8,082萬份授予包括洗國林的九名董事，佔全數近28%，雖設有六個月禁售期，不過已於11月15日結束，而無獨有偶從11月16至23日僅六個交易日，股價便累升近45% (0.345 → 0.50)，但相信董事們未有行使購股權圖利離場的誘因。皆因行使價為0.2456元，相對0.50元，賬面回報率僅略高於一倍。而九名董事之中，除了副主席兼執行董事周啟榮獲授予4,498萬份購股權 (如下圖)，其餘八人赹只得448萬份。若以0.50元沽貨，周啟榮的賬面利潤約1,144萬元可能感到滿意，但其他董事的賬面利潤卻不足114萬元，但參考2016年年報冼國林及其妻子羅寶兒 (副主席、行政總裁兼執行董事) 分別年薪約242萬和98萬元，合計近270萬元，多於上述兩人共有的購股權賬面利潤不足228萬元，所以認為購股權最少賬面回報率為兩倍，才存在沽貨誘因，初步認為股價有望升至0.74元或以上。

 

 

轉板概念成為價升誘因

其二與這宗潛在交易附有保證溢利條款有關，賣方與目標公司須向國藝娛樂承諾截至明年12月底止財政年度之已變現可分派溢利不少於5,500萬美元；截至2019年12月底止財政年度之已變現可分派溢利不少於6,500萬美元；及截至2020年12月底止財政年度之已變現可分派溢利不少於7,500萬美元。此外，賣方與目標公司承諾，於2018年至2020年各年，按買方之持股比例10%向其分派現金股息。上述三年溢利折合約4.29億、5.07億和5.85億港元，按10%比例集團可攤佔其中約4,290萬、5,070萬和5,850萬元，倘若目標公司未能達成上述溢利擔保，賣方將以現金向公司償付，所以認為集團最遲於2020年便乎合轉上主板的資格。

 

基於2016年全年和2017年首九個月集團分別錄得虧損約3.27億和1.42億元，故此若以通過溢利測試來申請轉板，顯然要用上2018至2020年的盈利表現方能成事，但若要縮短時間，便要通過市值/收入測試，或是市值/收入測試/現金流量測試，兩者的相同要求為最近1年收入不少於5億港元，而不同的是前者要求市值不少於40億元 (如下圖)；後者則不少於20億元，並連同前三年累計營運業務的現金流入不少於1億元。觀乎截至今年6月底的倒數一年半之累計營運業務現金流為淨流出近1.20億元，反映最快能取得轉板資格的方法便是通過市值/收入測試，達到最低的市值門檻40億元，那麼股價必須不少於0.89元。於12月1日上午收報0.43元，參考策略為進取者可於現價或以下買入股份；謹慎者可於0.35元或以下買入；保守者則可於0.30元或以下買入。初步目標價為0.75至0.90元；買入價下跌30%可考慮離場。

 

 

聶Sir

富途證券證券分析師

證監會持牌人士

 

筆者確認本人及其有聯繫者均沒有出現以下兩種情況，其一是在執筆前三十天內曾交易上述分析股票；其二在文章發出後三個營業日內交易上述的股票。此外，筆者現時也並未持有上述股份。

 

以上純屬個人研究分享，並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、推薦、陳述、誘使、支持或安排，亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出投資決定。

 

 

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聶SIR ( 聶振邦 )
【富途證券】證券分析師
《信報》專欄作家 暢銷書
《細價股執錢密碼》《細價股奪金攻略》作者
now財經台《名家給力場》客席嘉賓
經濟一週 -《細價股狙擊》客席主持
新城數碼財經《散戶奇兵》客席嘉賓
散戶熱捧刊物《炒股幫》第53期封面人物

       
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