[陶冬]尋找2016年的黑天鵝

2015年12月31日最後一小時美股的下挫,終結了金融危機以後美股每年必漲的記錄,不僅為美國股市一年的表現畫上了句號,也為各種資產種類的表現作了概括性總結--投資者希望盡快忘掉2015年。2015年對於多數投資者都不順,不僅股市如此,聯儲在加不加息上的一波三折把債市資金玩殘了,歐洲央行和中國人民銀行把匯市資金玩殘了,OPEC在限制產量上把石油價格玩殘了,中國需求把大宗商品玩殘了。沒人玩,黃金也殘了;既能做多,又能沽空,對沖基金被市場的不確定性和雙向動盪玩殘了。金融機構在去年最後一日,將4750億美元存入聯儲帳戶(遠超過歷史上任何一天),而不是跨年借出去或投出去,很說明目前的風險意識,也預示著接下一年的起勢。

 

  在2015年賺錢真的不容易,2016年可能更困難。在筆者看來是,2016年市場在流動性、盈利、石油、違約風險四條主線交織下展開。聯儲啟動加息,標誌著後危機時代的來臨。貨幣當局的政策性保底已經一去不復返了,央行本身對經濟的把握力和寬鬆政策工具的效用均在下降,令政策透明度變模糊,這對市場意味著能見度降低、風險上升。同時,多數國家經濟的增長動力並不強勁,需求亦不穩固,靠競爭性貶值來提高出口能力更非長久之計。企業靠低資金成本來製造盈利,好日子過得差不多了。不過在如此環境之中,全球範圍內風險資產價格尚可依靠已發行的天量貨幣流動性的支撐,這就決定了上落市是2016年的基調。再看石油價格、高收益債市場、歐洲政治變局、另類投資資產估值,可見的地雷頗多,爆炸時依然可怕。政策發力已經用老,增長動力未見明顯改善,能源商品企業現金流接近極限,但是市場的流動性仍然充沛,市場在震盪中前行。

 

  可見的地雷有殺傷力,未可見的地雷更難防。筆者擔心的黑天鵝包括,1)事件衝擊帶來油價強力反彈,導致沽空盤平倉,拉動通貨膨脹,干擾央行的政策佈局。2)垃圾債批量違約,改變資金的風險偏好,扯動資金成本。3)產油國財政赤字失控,中東主權基金和石油美元拋售資產,誘發風險資產價格大幅下挫。前幾年流動性的氾濫導致資產價格估值錯位、生產產能錯位、資產年期及風險錯位,錯位被連年抻長,總有一天會爆發。黑天鵝事件未必全部在今年爆發,甚至未必發生,但是一旦出現市場估計會有大幅震盪。我們已經處在戰後最長的經濟上升周期,增長逆轉只是一個時間的問題。至於政策周期,已經隨著聯儲加息而現拐點。此時在市場上打滾,守住風險門戶十分重要。

 

  本周市場焦點,是聯儲十二月會議紀要以及美國非農就業數據。預計十二月非農就業增加210K,失業率維持5%,時薪環比升0.2%(同比2.8%)。聯儲紀要的焦點在「only gradual increases in the federal fund rates」言論的背景。新一年的全球資金配置,也是市場的關注點,對於資金流向、匯率走勢相當重要。除了聯儲紀要和非農數據,美國ISM預料有改善,消費者信貸也估計上升。在歐元區,德國領先指數HIPC應該向好,歐盟消費信心和英國PMI預計持平,預期歐元區CPI與核心CPI雙雙回升。亞太區則沒有重大經濟數據。

 

   周記每週六刊出,闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。 










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