【聶SIR】剖析下一隻騰訊必須具備的成功條件 (2017/09/22)

談到科技股,在香港上市而又辦得最成功的,自然要數騰訊控股 (0700),於2004年6月16日上市,當時上市價為3.70元,經1拆5股本重組 (生效日期為2014年5月15日) 調整為0.74元,與昨日 (2017年9月21日) 收報347.20元比較,歷時約13年,股價累升468倍,若連同期內所得股息計算,賬面回報率提升至471倍。相信大家明白,即或再過13年,騰訊也無法再創這升逾470倍的神話。但歷史可重現不足為奇,於是市場上的投資者,不斷嘗試尋覓下一隻股價表現有望成為騰訊的股份。   騰訊發績史 若要複製騰訊的成功,必先瞭解騰訊的成功基礎,無非是有巨量用戶,早於1999年2月11日公司推出騰訊QQ,是一款的多平台即時通信軟件,而騰訊公司則在此軟件面世前約三個月 (1998年11月7日) 才正式成立。而該軟件最初名為「OPEN-ICQ」,簡稱OICQ。由於軟件名稱有ICQ字眼,侵犯了早於1996年已推出另一即時通信軟件ICQ的美國在線公司的知識產權,騰訊於1999年8及9月收到對方投訴,並要求騰訊將域名「oicq.com」和「oicq.net」免費轉讓給他們,事情於2000年3月得到解決,騰訊並於同年啟用新域名「tencent.com」和「tencent.net」,並將「OICQ」更名為「騰訊QQ」。因着這個中國版ICQ,奠定了騰訊的成功基礎,於2004年的年報顯示,截至2004年12月31日QQ的活躍註冊用戶賬戶約有1.35億個,較2003年增長65%;而於2017年的中期報告顯示,截至2017年6月30日活躍賬戶已超過8.50億個,即由2003年計起,歷時13年半,累計增幅超過九倍。就算假設每名用戶平均開設三個帳戶,用戶也超過2.83億人,又假設當中只有三分之一使用騰訊的付費服務 (如線上遊戲、手機遊戲、數字內容或支付相關服務等),用戶也超過9,400萬人,這是相當龐大的用戶數目。   可關注股份 這樣看來,成功創造一個能吸引巨量用戶使用的網上平台,就是有潛質成為下一隻騰訊的關鍵。騰訊屬於「電子商貿及互聯網服務」股份,若以昨日收市價計算,市值近33,000億元,於同一板塊隨後三隻股份是488億元的美圖公司 (1357)、141億元的IGG (0799) 和139億元的網龍 (0777)。後兩者主要業務都是開發網絡遊戲,這跟騰訊的主要收入來源相同,於2016年全年收入約1,519億元 (人民幣‧同下),其中網絡遊戲收入約708億元,佔總收入約47%。然而,社交網絡收入也不容忽視,約370億元,佔總收入約24%,那是數字內容 (包括:視頻、音樂、文學) 和虛擬道具銷售產生的收入,此等業務性質傾向跟美圖公司的業務範圍類近。後者提供創新的影像及社區應用矩陣,受到海內外關注,並在中國掀起了自拍風潮。   年青新風氣 於今年8月24日收市後發佈的中期業績顯示,截至2017年6月30日的六個月總收入約21.80億元,較去年同期增長2.72倍,其主要收入來源由銷售「智能硬件」產生,約19.33億元,佔總收入接近89%。累計統一註冊賬戶(MTid) 約2億個,認為參考性不高,而真正可望帶動集團於2018年達至轉虧為盈的目標,要數來自美拍的用戶,截至今年上半年活躍的應用內用戶有3,280萬,較去年同期的2,460萬,增長33.33%,集團形容此數據展現出更高的用戶活躍度。美拍產生的收入屬「互聯網增值服務及其他」範疇,有別於上述的「智能硬件」部分,前者收入約2.47億元,較去年同期約2,863萬元增長高達7.62倍。鑑於網上直播已成為內地年青一代的新風氣,預料行業可為相關平台開發商將來可觀收入,故此認為美圖公司於「互聯網增值服務及其他」部分所產生的收入,預料仍會處於高速增長階段,相信明年於總收入佔比將大幅提升,認為佔比將不少於30%,遠高於今年上半年錄得之佔比約11%。   下一必爭地 綜合而言,不論是發展網絡遊戲還是直播平台,最終也要做到持續產生用戶增長的效果,才有望造就出下一隻騰訊。然而,除了不斷優化平台,為用戶帶來新鮮感,更重要是讓平台成為用戶生活的一部分。直播平台的魅力,源於能為主播帶來可觀收入,現時一位成功的主播單月收入是100至400萬元不等,若市場繼續吹捧這些主播,強調他們所得的可觀收入,相信內地直播風潮可以持續,這對開發直播平台的公司產生的收入,以致盈利,都有顯著的正面影響。不過還有一個行業的潛力不容忽視,就是發展中國物聯網,未來趨勢預料會跟共享經濟的大前題配合,讓「消費者」可以升級成為「消費商」,在消費的同時可以產生收入,相信這個行業是未來的兵家必爭之地。     聶Sir 【富途證券】證券分析師 筆者為證監會持牌人仕 於執筆時筆者或相關人士並未持有上述股份。 (以上純屬個人分享,並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排,亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)

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[聶升專欄] 潛伏超過十四個月的契機 / 其他 (2017/09/22)

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[聶升專欄] 看上一隻具備轉板潛質的股份 / 新股 (2017/09/21)

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【聶SIR】研究東駿控股上市初期之值博率 (中) (2017/09/20)

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承接 本週一 (9月18日) 話題,今日繼續分析東駿控股 (8383),前文表示早於9月1日也曾分析此股,並於文末分析股權分佈,提及於上市前股東有兩名,就是Linocraft Investment Pte Limited和Stan Cam Holdings Limited,前文寫到前者持有4.80億股,佔權60%,該公司的最大股東為Charlecote Sdn. Bhd,持有七成權益,由集團執行董事Ong Yoong Nyock及其妻子Yong Kwee Lian各佔一半股權,連同Ong Yoong Nyock個人佔權10.50%,即Ong夫婦合計持有Linocraft Investment Pte Limited之80.50%股權,反映對該公司有絕對的控股主導權,也可視為其佔集團之六成股權,為Ong夫婦所操控。事實上,集團現時並無主席,只有兩名執行董事,Ong Yoong Nyock正是其中一名。     此股實際話事人 今日續談Linocraft Investment Pte Limited的另一股東,就是佔權16.80%的Tan Woon Chay (又名Andrew Tan),為東駿控股的行政總裁,反映Andrew Tan為管理層的核心人物,但實際控股主導權在Ong Yoong Nyock手上,暗示有罷免Andrew Tan的權力,但考慮到Ong夫婦和Andrew Tan均為集團創辦人,而成立日期為1972年6月28日,表示彼此合作已超過45年,於招股書上他們又被視作一致行動人士,可解讀為控股與管理主導權集中在三人手上,屬於一隻股權集中的股份。     分析每股之價值 再看第二大股東Stan Cam Holdings Limited,為首次公開發售前投資者,持有1.20億股,佔權15%,於今年3月9日交付現金代價1,200萬元後完成交易,計出每股成本價為0.10元,相對招股價折讓介乎60%至75%,顯然管理層要令該投資者受惠。雖然如此,該投資者於上市後不能立即沽貨離場,必須於上市後半年禁售期解封後才可沽貨。因此,就算於上市初期有心人沒有托價,實則於上市約四個月後便存在托價誘因,就是部署讓首次公開發售前投資者可獲利離場。表示看來,上市後最差股價表現可跌至0.10元,但考慮到於上市時上述每股資產淨值介乎0.13至0.17元,反映股價跌破0.13元已是機會很微,更何況是0.10元。另想指出按《上市規則》創業板新股的公眾持股市值不能少於3,000萬元,相對公眾持股量為2.00億股,計出股價不能低於0.15元。再者,上市地位本身是值錢的,就是市場上經常提到的「殼價」,保守分析創業板股份不少於2.50億元,相對發行股數8.00億股,每股價值理應不低於0.31元。     在意得上市資格 最後分析今次管理層上市目的,誠然上述集資淨額介乎3,230萬至6,130萬元,如果考慮到於招股銷情理想時可行使超額購股權,最多可於現時招股規模之上再發行15%新股,即3,000萬股,那麼集資淨額上調至大約3,900萬至7,200萬元,就算以上限值計算,其中11.66%用來還債,金額約840萬元,相對上述要大約5,520萬元才足以應付銀行借款,相信管理層是清楚知道集團財政狀況,若是急於還債,理應將較多的淨額佔比用來還債,而非如今僅約一成。此外,若不考慮行使超額配股權,集資金額介乎5,000萬至8,000萬元,相對集資淨額為3,230萬至6,130萬元,計出開支佔比為35.40%至23.37%。普遍以佔比為15%或以上視為低效率集資,現時就算以佔比最低值來看,仍較標準高近56%,表明集資效率低。綜合上述分析,認為管理層不太在意上市集資淨額多寡,只是在意能否取得上市資格,所以不惜付上高昂的上市費用。若推斷正確,連同最大股東現佔權為公眾股東之2.40倍,預期管理層會在意上市後股價發展。     再次為免篇幅太長,有關此股的招股結果啟示,以及上市後股價發展,將於下周一待續。     […]

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[聶升專欄] 探討恆指是否有力上破二萬八千五 / 新股 (20/09/2017)

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[聶升專欄] 看上一隻股價貼近供股價的股份 / 供股 (2017/09/19)

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【聶SIR】研究東駿控股上市初期之值博率 (上) (2017/09/18)

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今日分析股份是東駿控股 (8383),早於9月1日在另一專欄也曾分析此股,當時留意於9月15日在創業板上市,招股日期是8月31日至9月6日中午,共四日半,較普遍的三日半為多,暗示管理層想盡量將貨源派給散戶。招股規模為2.00億股,分為配售部分的1.80億股和公開發售部分的2,000萬股,屬典型的九一之比。而按發行股數8.00億股計算,招股規模佔其中的25%,亦屬典型比例。按招股價介乎0.25至0.40元,計出上市時市值為2.00億至3.20億元,於招股期間留意到上市價為0.375元或以上 (較上限價差距僅0.67%),市值才不少於3.00億元,反映此股的上市市值定位偏低。       招股價定位偏低 今次想從此股的基本因素作分析起點,年結為8月31日,於招股書最新財務數據截至2017年5月31日,為該年度首九個月的數字。流動資產的「現金及現金等價物」約639萬令吉 (馬來西亞貨幣),相對流動負債的「銀行借款」約3,699萬令吉,即仍欠近3,060萬令吉,摺合約5,520萬港元,才足以應付短期債項需要,暗示此股存在集資壓力。然而,管理層只打算將集資淨額的11.66%來還債,就算以上限價0.40元計算,用於還債的集資淨額約715萬元,遠低於上述差額約5,520萬元,認為於上市後半年禁發新股期解封後,集團進行股本集資機會大,理應管理層會在意上市後股價發展。另可留意每股資產淨值,截至2017年5月31日集團資產淨值約3,862萬千吉,連同發行新股所得淨額計出未經審核備考經調整合併每股資產淨值介乎0.13至0.17元,相對招股價0.25至0.40元之市賬率為1.92至2.35倍。此股屬傳媒印刷板塊,留意到有兩隻市值相若的創業板股份,以8月31日收市價計算為市值約3.80億元的HYPEBEAS (8359) 和約4.58億元的惠陶集團 (8238),市賬率為4.03和6.03倍,反映東駿控股的招股價定位偏低。       具備認購吸引力 此外,招股價介乎0.25至0.40元表示每格跳價為0.005元,當時認為即或以上限價計算每個價位波幅也有1.25%,這樣設置有利拉升股價,當然若於下限價上市,值博率最高。但以招股首日借出350萬元孖展額,相當於公開發售集資上限800萬元計算,佔比43.75%,如今尚有三日可進行孖展認購申請,預料超額認購機會大,理應不會以下限價來上市。不過考慮到認購額為15倍或以上,才可觸發回撥機制啟動,除非餘下日子招股反應非常熱烈,否則出現回撥之可能性不高,認為最終以中間價以下來上市機會大,所以招股期間已留意認購此股具吸引力。       股權集中的股份 此股另一可留意之處是單一股東佔權為六成,於上市前股東有兩名,就是Linocraft Investment Pte Limited和Stan Cam Holdings Limited,前者持有4.80億股,佔權60%,該公司的最大股東為Charlecote Sdn. Bhd,持有七成權益,由集團執行董事Ong Yoong Nyock及其妻子Yong Kwee Lian各佔一半股權,連同Ong Yoong Nyock個人佔權10.50%,即Ong夫婦合計持有Linocraft Investment Pte Limited之80.50%股權,反映對該公司有絕對的控股主導權,也可視為其佔集團之六成股權,為Ong夫婦所操控。事實上,集團現時並無主席,只有兩名執行董事,Ong Yoong Nyock正是其中一名。   為免篇幅太長,有關此股的其他分析,將於本周三待續。         聶Sir 【富途證券】證券分析師 筆者為證監會持牌人仕 於執筆時筆者或相關人士並未持有上述股份。 (以上純屬個人分享,並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排,亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)

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[聶升專欄] 揣測禁售期後逾九個月未有散貨的原因 / 其他 (2017/09/18)

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【聶SIR】聯想潛伏多時 升勢令人期待 (2017/09/15)

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聯想集團 (0992) 於1994年2月14日上市,至今已超過23年,當時上市價為1.33元,而自有記錄以來,從1999/2000年度至2016/2017年度累計每股股息為2.085元,再參考9月14日收報4.26元,粗算累計回報率為3.77倍,年均回報率約7%,勉強算是可抵銷香港通脹,投資效果只屬一般。不過其股價也曾有輝煌的日子,若以2009年3月2日 (當月第一個交易日) 開報1.42元計起,至2015年5月11日收報13.86元 (期內最高收市價),累升8.76倍,但期內溢利增長約91% (約4.39億美元 → 8.39億美元),明顯期內股價走勢強於業績表現。   昔日前景也有不被看好時 當然,那時的股價升勢與2015年4至5月份市場稱為「港股大時代」的榮景有關,但其實由2015年初截至5月11日股價上升不足35.88% (10.20 → 13.86元),而此股明顯是實業股,所以歸根究底,股價表現必然跟業務發展有關。筆者想指出於2014年1月24和30日開市前分別發佈的兩則須予披露交易,前者為收購國際商業機器股份有限公司的X86伺服器硬件及相關維護服務業務;後者為收購摩托羅拉移動集團,宣佈前夕分別收報10.32和10.96元,然而於同年2月25日收報7.72元,跌逾25%。明顯與收購摩托羅拉的消息有關,理由是截至2012和2013年12月底,收購目標的淨虧損分別摺合約478萬和720萬港元,但交易代價卻高達225.80億港元,當時市場絕不看好此交易對聯想集團的影響。   十五個月股價曾升逾八成 但若以7.72元計起,至13.86元則累升近八成,而歷時只有約15個月而已。當時,於2016年6月起市場不斷評論聯想集團收購摩托羅拉,未能如收購國際商業機器那般成功地產生協同效應,又指收購摩托羅拉是敗局,以及於同年9月聯想集團宣佈於摩托羅拉進行大裁員,由當時的1,200名員工減至不足500名,裁員超過一半。不過這些都是後話,畢竟聯想股價由低位升近八成卻是事實,由此可見一間公司的基本面負面因素,不會在短時間浮現,但於股價處於低迷時,卻肯定有投資者會趁低吸納,最終令股份需求多於供應,股價自然會重拾升軌。   應揣摩券商們看淡的意圖 回看現在,今年最高收報5.40元,僅見於4月7日,之後股價便反覆向下,至9月7日暫時最低收市價4.15元,歷時五個月,才累跌23.15%,幅度算是偏小。而從8月22日至9月14日,股價介乎4.41至4.10元,波幅只有7.03%,已呈窄幅上落狀態。不過多間大行不看好今年餘下日子聯想股價表現,理由是集團於8月18日開市前發佈的2017/2018年度第一季業績顯示,截至今年6月底的三個月錄得股東應佔虧損達7,200萬美元,較去年同期溢利為1.73億元是轉盈為虧,以公佈前一天收報4.72元作參考,只有兩間券商將評級列為「中性」,就是摩通和麥格理,目標價分別為4.00和4.70元,另有五間券商的評級為「跑輸大市」、「減持」,甚至是「沽售」,包括里昂、美銀美林、瑞銀、摩根士丹利和花旗銀行,目標價介乎3.93至3.00元,全部均低於4.00元。觀乎上述業績計出聯想每股資產淨值摺合為2.1985港元,相對目標價介乎3.93至3.00元,計出市賬率為1.79至1.36倍,但再參考過去五年 (從2013年至2017年3月31日) 之每年最低市賬率為2.70、2.87、2.87、2.86和1.99倍,不禁令筆者產生一個疑問,上述五間券商明顯是低估了聯想股價,到底用意何在?   三年之潛在升幅超過一倍 此外,早於7月21日據《彭博通訊社》報道,聯想的董事長兼首席執行官楊元慶首次公開承諾,如果未能達成關鍵的銷售目標,他將辭去聯想集團董事長兼CEO職位。楊元慶早於2005年已是集團主席,而之前亦已是副主席兼總裁,於集團服務不少於17年,也願意作出如此重大承諾,反映了他對集團未來發展的信心。該目標是在三年內營業收入與在線銷售額向電子商務巨頭阿里巴巴看齊,達到800億美元,較2016/2017年度之全年收入約430億美元增長超過86%,即年均增長率近23%。參考集團過去五年的邊際利潤率介乎1.24%至2.11%,保守地以1.24%計算,於2019/2020年度的股東應佔溢利約9.92億美元,較2016/2017年度約賺5.35億元,增長也超過85%。假設派息比率維持在以往的38%,屆時資產淨值約38.38億美元,相對現時發佈股數約111.07億股,摺合每股資產淨值2.6950港元,而過去五年平均市賬率為3.71倍,計出三年後每股估值應為10元,相對現價4.26元,潛在升幅是1.35倍呢!     聶Sir 【富途證券】證券分析師 筆者為證監會持牌人仕 於執筆時筆者或相關人士並未持有上述股份。 (以上純屬個人分享,並不代表本網站、筆者或其僱主之意見、立場、推薦、陳述、誘使、支持或安排,亦非任何投資建議或勸誘。讀者務請運用個人獨立思考能力自行作出任何投資決定。)

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[聶升專欄] 供股結束後大跌的圖利啟示 / 供股 (2017/09/15)

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