【價勢黨】王榮昆:由一千萬到三萬億的故事 (2016/09/02)

前排港股氣勢如虹,大家都估係大錢(尤其是被動式的指數基金)落嚟掃貨。新興市場的cycle有出現轉角的趨勢,而YTD中港股市喺亞太新興市場中的表現包尾,國際資金想過嚟港股呢度追落後,是很合情理的解釋。而被動式基金及ETF的特點,就係唔揀股,只跟指數買。所以我哋可以見到恆指持續跑贏大市 – 呢種情況在宣佈咗深港通之後亦無大變化。

 

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講到指數基金,又有個趣聞。上禮拜老牌firm Bernstein 出咗篇報告,話被動式投資越來越受追捧呢個現象,會由基本層面摧毀成個資本主義制度(嘩)。究竟為乜ETF令一些老派交易員不屑一顧兼咬牙切齒呢?讓我們簡單回顧一下indexing由一個笑話轉變成金融市場巨獸的過程。

 

五十幾年前,兩名芝加哥大學的碩士生發表咗篇論文,主旨係:既然眾多主動管理的投資公司整體上持續跑唔贏指數,咁點解唔可以有D「冇人管」的投資公司?而呢種新式投資公司只要自動買入道瓊斯工業指數入面的每一隻股票,就可以跑贏同儕。

 

呢個觀點一出,就遭到業界的各種鄙視與嘲笑。事關60年代嗰陣,專業投資者及對沖基金的主流策略為股票長短倉(long short equity)。此策略講究由下至上的研究,即係話要由幾千隻股票中做大量篩選,直至選出少量高質素股 – 這是聰明人的遊戲。而家有兩個後生仔同呢班人講:唔駛揀股,只要跟指數買入一攬子狗屎垃圾,都可以係一盤生意 – 呢班人梗覺得個idea係癡人說夢。同時間,商業電腦要到十幾二十年後先普及,冇電腦幫手,指數基金的概念很難實現。

 

直到1976年,有間新公司先開始首次提供一隻跟隨標普500指數的共同基金俾大眾買賣。但當時,只有「一小撮」基金經理覺得指數基金可行,多數行家仍覺得此概念只是個短命的流行玩意;是曇花,但未必一現。雖然彼時MIT、普林斯頓的眾多經濟學者(包括1970年諾貝爾經濟學獎得主Paul Samuelson)已開始質疑主動管理式基金長線跑贏指數是否可能,但華爾街根本冇乜動機去改變佢哋一路以來的盈利模式。

 

主流投資者的觀點很難在短期內扭轉,上文所講的全球首隻指數基金,喺市場上遭受到無情的冷遇 – 首次集資額僅1,100萬美元,同預期的1.5億差天共地。籌唔到旗都罷了,呢隻基金仲要唔係買哂標普500指數入面的全部500隻股票 – 佢凈係買咗其中200隻市值最大的股,再加其餘有代表性的80隻市值相對較細的股。咁樣做成本高咗,但隻基金並冇增加收費,即係話靠收費為生的經紀根本冇動機去向D客戶推呢隻基金。

 

Sales唔推,任何產品都難有運行。呢隻基金剩下的僅有一絲希望,就係佢可以好似理論所講咁,跑贏大多數主動管理式基金,以表現吸引投資者。但呢條路漫長而艱辛。

 

成立之後三年,此基金的表現僅跑贏25%的同行;成立之後六年,跑贏一半同行。直到80年代接近完結,此基金的表現才開始吸引到市場的注意力,因其當時已跑贏75%的同行,而越來越多的投資公司亦決定開發唔同類別的指數基金。Index Fund在90年代中後期進入成長期,到金融風暴後因指數普遍好於大市而進入爆發期,現時已經與主動式管理基金攻守易位了。

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順帶一提,上述在70年代推出全球首隻指數基金的公司,名叫Vanguard,現時已經是全球最大的基金公司,旗下管理資產總值為3萬6千億美元,近28萬億(兆)港紙。

 

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作者:王榮昆(James)
在美國時任職著名券商美邦Smith Barney內部的「11人團隊」,負責管理總值10億美元的客戶資產。

回港後,與拍檔成立Alpha Edge Group私人證研究券智庫,為客戶管理基金及股票投資組合,
因熟悉市場運作及對國內政經常態有精闢見解,獲《大公報》及《廠商會期刊》邀請,
以筆名「文少伯」於財經專欄撰文,強調投資須政經合一、價值與走勢並舉的研究方針。
James現於山東國資委旗下的中泰國際證券有限公司任職高級副總裁。

 




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